Degree of Rejoicing and Regret (DRR) (喜悦与后悔程度)
大白话：一个股票层面的横截面收益预测因子，衡量投资者情绪体验的强度—— 喜悦（股票跑赢行业中位数时）与后悔（跑输时）之比。 它是资产定价里第一个把正面和负面情绪都纳入的经验代理变量， 源自 Loomes & Sugden (1982, 1987) 的后悔-喜悦选择理论，由 So & Zhang (2026) 操作化。
构造
对月份 t 的股票 i：
波动率调整收益 (VAR)：VAR_{i,t} = r_{i,t} / \sqrt{Var_d(r_{i,t}) \cdot N}
- r_{i,t} = 月度收益
- Var_d(r_{i,t}) = 过去一个月日收益的方差
- N = 交易日数
DRR：在同一行业内（美国用 3 位 SIC，国际用 6 位 GICS）： DRR_{i,t} = \begin{cases} \frac{VAR_{i,t} - \overline{VAR}_t}{\overline{VAR}^h_t - \overline{VAR}_t}, & VAR_{i,t} \geq \overline{VAR}_t [6pt] \frac{VAR_{i,t} - \overline{VAR}_t}{\overline{VAR}_t - \overline{VAR}^l_t}, & VAR_{i,t} < \overline{VAR}_t \end{cases}
- DRR \in [-1, 1]；为正 = 喜悦，为负 = 后悔
- DRR 越高 → 投资者预期喜悦 → 要求更低的预期收益 → 未来收益更低
- DRR 越低 → 投资者预期后悔 → 要求更高的预期收益 → 未来收益更高
关键实证性质
- 幅度：按 DRR 排序的多空组合年化收益为等权 −16.45% / 市值加权 −9.95%（美国，1963–2023）
- 单调性：各十分位近乎单调——因子调整后的 alpha 在低 DRR（后悔）组为正， 在高 DRR（喜悦）组为负，在 DRR≈0 处为零
- 持续性：用最长 10 个月的窗口构造 DRR 仍能预测收益（但随 horizon 递减）
- 因子稳健性：在所有标准模型（4F、5F、7F、Q5F、M4F、BF2F）下都成立
与其他预测因子的关系
| 预测因子 | 相关性 | 关键发现 |
|---|---|---|
| 短期反转 (STR) | r=0.68 | DRR 涵盖了 STR；控制 DRR 后 STR 变得不显著 |
| Arisoy 等 (2024) 的 REG | r=−0.31 | DRR 涵盖了 REG；反过来 REG 涵盖不了 DRR |
| 显著性理论价值 (ST) | r=0.46 | 弱的部分相关 |
| MAX 效应 | r=0.21 | 重叠很小 |
| 前景理论价值 (PTVB) | 弱 | 控制 PTVB 后 DRR 仍然显著 |
DRR 的效力来自哪里
So & Zhang (2026) 识别出三条不同的机制：
- 后悔 + 喜悦的联合：DRR 把两种情绪成分整合在一起；任一单独使用（REG、REJ）都更弱
- 波动率调整：公司层面的波动率调整胜过用原始收益算的 DRR，而后者又被调整后的 DRR 涵盖
- 相对标度：行业内 min-max 标度消除了行业集中度，并捕捉了跨行业的波动率异质性
全球证据
- 44 个国际市场（1990–2023）：等权 −0.70%/月（t=−6.98），市值加权 −0.54%/月（t=−5.27）
- 在发达市场比在新兴市场更强
- 在高个人主义 (Hofstede)、高不确定规避 (Hofstede) 的国家更强
- 在投资者保护较弱的国家更强
- 地区差异：北美与日本强；亚太（除澳大利亚）弱；英国出现异常为正的等权价差
参考文献
- So, R.H.Y. & Zhang, X. (2026). Rejoicing, regret and stock returns – US and international evidence. Journal of Banking and Finance 190, 107742.
- Loomes, G. & Sugden, R. (1982). Regret theory: an alternative theory of rational choice under uncertainty. Economic Journal 92, 805.
- Arisoy, Y.E., Bali, T.G. & Tang, Y. (2024). Investor regret and stock returns. Management Science 70, 7537–7558.