Hauptfleisch, Putniņš & Lucey (2016) — Who Sets the Price of Gold? London or New York

大白话：纽约期货对黄金价格发现的贡献平均大于伦敦现货——尽管纽约的成交量不到伦敦的十分之一。 这说明「信息份额 ≠ 成交量份额」，市场结构比规模更决定谁定价格。

背景：两个交易中心

2011 年国际黄金市场日成交约 4000 吨（约 2400 亿美元），相当于全球所有证券交易所日成交美元额的总和。

交易中心	占全球黄金成交份额
伦敦 OTC 现货	78.0%
纽约 COMEX 期货	7.7%

期货占的份额小得多，但其他市场的多项研究都显示期货在价格发现中起重要作用——黄金的情况却出人意料。

1. 纽约期货的贡献更大 —— 两个市场都参与价格发现，但纽约期货平均扮演更重要的角色。这是全文最反直觉的一点。

2. 价格发现份额在日内与年度间都有很大变化 —— 这种变化与市场结构与流动性、日照时段、以及影响金价的宏观经济公告有关。

3. 交易平台升级的影响：纽约交易平台的一次重大升级降低了纽约期货价格中的相对噪声，降低了日照时段对价格发现地点的影响，但并没有显著加快信息反映到价格中的速度。

用 Hasbrouck / Gonzalo-Granger 的信息份额测度，把两个市场的报价建为 VAR，分解出隐含有效价格的方差中有多大比例来自哪个市场的报价创新。

用成交量挑市场是错的——信息份额与成交量份额可以严重背离。「哪个市场定价格」也不是结构常量：日内时段、宏观公告、平台升级都会改变答案。